La misura corretta del debito pubblico

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Il debito pubblico di un paese non dovrebbe essere rapportato solo al Pil, ma anche ad indicatori più coerenti per determinarne la solvibilità come il patrimonio netto del totale dell’economia. Un conto patrimoniale completo non è stato però ancora prodotto ufficialmente in molti paesi europei.

L’attuale sistema dei conti nazionali (Sec2010), pone il conto patrimoniale a completamento della sequenza dei conti per settore che descrivono in maniera sistematica i diversi stadi del processo economico: produzione, generazione, distribuzione, redistribuzione e utilizzazione del reddito nonché accumulazione finanziaria e non finanziaria.

L’analisi macroeconomica è incentrata sui flussi di produzione e di reddito e mette al centro del sistema il Pil, ovvero il valore della produzione annuale. Non meno interessante anche sotto il profilo della sostenibilità del debito pubblico è, però, il concetto di ricchezza nazionale (stock), che si ottiene come saldo tra le attività e le passività del conto patrimoniale.

Partendo dalle consistenze iniziali (conto di apertura) e tenendo conto delle operazioni effettuate durante un periodo contabile, nonché delle variazioni di volume e delle rivalutazioni, si giunge alle consistenze di fine periodo: un vero e proprio ‘stato patrimoniale’, il cui saldo tra attività e passività rappresenta il patrimonio netto dell’economia.

Le attività possono essere di due tipi (non finanziarie e finanziarie), mentre le passività sono solo a carattere finanziario.

Le attività non finanziarie sono suddivise in:

prodotte

  • capitale fisso (fabbricati residenziali e non, impianti e macchinari, armamenti, risorse biologiche coltivate, prodotti della proprietà intellettuale);
  • scorte;
  • oggetti di valore;

e ‘non prodotte

  • terreni;
  • contratti, locazioni e licenze;
  • acquisti meno vendite di avviamento e attività di marketing.

La valutazione dello stock di attività non finanziarie da parte degli Istituti nazionali di statistica non è agevole ed è per questo che il processo è tutt’altro che concluso. Come emerge dalla banca dati Eurostat, in alcuni Paesi dell’Unione europea il quadro è incompleto (in Italia, per carenza di informazioni mancano ad esempio le stime per opere di ingegneria civile, monumenti, scorte delle imprese e oggetti di valore), in altri non è stata ancora prodotta una stima (su tutti la Spagna), e – in altri ancora – le stime non sono aggiornate (Paesi Bassi). Solo la Francia offre al momento un quadro completo del conto patrimoniale.

Lo stock di attività e passività finanziarie – la cui valutazione è affidata alla Banca centrale – si articola nei diversi strumenti finanziari:

  • Oro monetario e diritti speciali di prelievo;
  • Biglietti, monete e depositi;
  • Titoli di credito; Prestiti;
  • Partecipazioni e quote di fondi di investimento;
  • Assicurazioni, pensioni e garanzie standard;
  • Strumenti finanziari derivati;
  • Altri conti.

Il saldo delle attività e passività finanziarie dei residenti nei confronti dei non residenti è denominato posizione patrimoniale sull’estero ed è un valore caratteristico della bilancia dei pagamenti.

Pur tenendo in considerazione le limitazioni attuali legate alla parziale compilazione dei conti, può essere utile iniziare a comprendere la portata informativa aggiuntiva del conto patrimoniale in materia di sostenibilità del debito pubblico.

L’attenzione della Commissione Europea si è sempre focalizzata sul tema del rispetto della regola del debito, che prevede un graduale e costante avvicinamento verso il livello del 60% del Pil, obiettivo eventualmente da raggiungere secondo la Commissione, insieme a quello del pareggio strutturale di bilancio.

In realtà, il debito pubblico di un paese dovrebbe essere invece rapportato anche ad un indicatore più coerente per determinarne la solvibilità, ossia al patrimonio netto del totale dell’economia (ricchezza o patrimonio nazionale), saldo contabile particolarmente importante che di per sé costituisce un parametro significativo della performance economica.

Altri indicatori significativi possono essere elaborati dal conto patrimoniale come ad esempio l’entità dei fondi propri dei settori e sotto settori istituzionali residenti.

Il conto permette di identificare il Paese più ‘ricco’ dell’Unione europea, che è la Germania con oltre 15 mila miliardi di euro di patrimonio netto. A seguire la Francia (14 mila miliardi), il Regno Unito (quasi 12 mila) e al quarto posto l’Italia con più di 9 mila miliardi di euro.

Le posizioni cambiano se si considera il patrimonio netto pro capite: con 222 mila euro diventano primi gli olandesi, seguiti dai francesi con 210 mila euro e dai tedeschi con 189 mila euro.

Nella composizione del patrimonio netto le attività non finanziarie prevalgono nettamente su quelle finanziarie, fatta eccezione per il Lussemburgo che si conferma ‘paradiso fiscale’ europeo con un volume di attività e di passività finanziarie per oltre 11 mila miliardi di euro, a fronte di appena 115 miliardi di attività non finanziarie.

Considerando la posizione patrimoniale sull’estero (saldo tra attività e passività finanziarie) i Paesi creditori sono solo la Germania (1.500 miliardi di euro) e i Paesi Bassi (519 miliardi). Particolarmente esposti verso il resto del mondo sono la Grecia (-244 miliardi di euro), l’Italia (-197 miliardi) e il Portogallo (-196 miliardi). L’analisi per strumenti finanziari mostra, ad esempio, che l’Italia è fortemente debitrice per 480 miliardi di euro in titoli di debito e 400 miliardi in valute e depositi[2], mentre risulta un saldo positivo di quasi 600 miliardi in quote di fondi di investimento e 100 miliardi in azioni.

La disponibilità del conto patrimoniale consente anche di riconsiderare il debito pubblico o l’ammontare delle passività finanziarie della pubblica amministrazione in termini relativi. Se oggi si utilizza in prevalenza il rapporto debito/Pil, che è spurio in quanto confronta uno stock e un flusso, potrebbe risultare utile considerare il rapporto esistente tra debito pubblico e patrimonio netto. Per quest’ultimo indicatore i valori più bassi si registrano nei Paesi Bassi (14%) e in Germania (15,4%) mentre l’Italia è al 24%. Se però si considerano tutte le passività della Pa (inclusi i derivati valutati al fair value) il rapporto sale al 28,6%.

In altri termini, il debito pubblico in Italia è circa un quarto della ricchezza posseduta (peraltro con una stima delle attività non finanziarie ancora incompleta), cosa ben diversa rispetto al 132% in rapporto al Pil.

Tavola 1 – Conto patrimoniale e indicatori per i principali Paesi dell’Unione europea – Anno 2016(*) (milioni di euro)

Fonte: elaborazioni su dati Eurostat – (*) Paesi Bassi: attività non finanziarie 2015; Portogallo e Grecia: attività e passività finanziarie 2015

Ad oggi non è stato finora prodotto ufficialmente il conto patrimoniale nonostante sia previsto dal regolamento SEC 2010[3], forse in attesa di un quadro più completo per tutti i Paesi europei.

Questo schema rappresenta un primo prototipo di conto patrimoniale, ottenuto mettendo insieme le statistiche sulle attività non finanziarie e i conti finanziari (attività e passività) diffusi dall’Eurostat.

 

 

[1] Il lavoro riflette esclusivamente il punto di vista personale dei due autori.

[2] Le società finanziarie sono il settore maggiormente esposto.

[3] Regolamento UE n° 549/2013 del Parlamento Europeo e del Consiglio del 21 maggio 2013 relativo al sistema europeo di conti nazionali e regionali nell’Unione europea

7 Commenti

  1. Il raffronto fra l’indicatore qui proposto e quello tradizionale, per esempio in rapporto a quelli tedeschi è all’incirca equivalente (in entrambi i casi l’Italia presenta un indebitamento circa doppio). Diverso sarebbe invece il risultato se si includesse il debito privato (non solo quello pubblico) nel debito complessivo, come indicatore di rischio di insolvenza complessiva del paese.

    • Tra gli indicatori utilizzati nella valutazione degli squilibri macroeconomici si fa riferimento al Debito del settore privato (consolidato all’interno dei singoli settori istituzionali) in % del PIL con una soglia del 133%. Secondo la definizione adottata il debito del settore privato è lo stock di passività detenute dai settori società non finanziarie (S.11) e famiglie e istituzioni senza scopo di lucro al servizio delle famiglie (S.14_S.15). Gli strumenti presi in considerazione per compilare il debito del settore privato sono titoli di debito (F.3) e prestiti (F.4).
      Ottimo suggerimento considerare anche un indicatore di stock quale potrebbe essere il rapporto debito privato/patrimonio netto e non in rapporto al PIL. Il problema è che i conti finanziari diffusi da Eurostat non sono consolidati tra settori e viceversa i dati della bilancia dei pagamenti non distinguono tra gli strumenti finanziari.
      Se al rapporto debito pubblico/patrimonio netto si aggiungesse anche il debito privato le proporzioni tra i due paesi cambierebbero.

  2. E’ corretto valutare l’indebitamento sul patrimonio netto anziché sul Pil, però bisogna definire bene su cosa si intende per patrimonio. Se si incominciasse ad includere anche valori artistici e reperti culturali la cosa diventerebbe difficile da sostenere. L’acropoli di Atene o gli scavi di sono indubbiamente un patrimonio dei singoli paesi, ma che valori assegnare?

  3. Articolo molto interessante per il quale ringraziare sinceramente gli autori. Tuttavia il rapporto patrimonio nazionale/debito pubblico non mi sembra il più indicativo per mostrare le capacità di rimborso del debito da parte dello stato: l’indicatore più efficace mi sembra sia quello del rapporto tra avanzo primario (entrate fiscali – uscite delle amministrazioni pubbliche al netto degli interessi sul debito) e valore del servizio del debito (principale + interessi). Innanzitutto occorre però sottolineare che un debito di stato è in linea di principio sempre rimborsabile se è denominato nella stessa moneta emessa dallo stato, quindi se è monetizzabile – anche se ovviamente la conseguente svalutazione della moneta comporta importanti “effetti collaterali” nei rapporti con l’estero -.
    La questione si complica se invece la moneta del debito è straniera (come è l’euro per l’Italia), cioè se lo stato non può emetterla per rimborsare il debito e se invece deve procurarsela sul mercato.
    Detto questo, la capacità di sostenere il debito pubblico in moneta straniera non deriva solo e tanto dal patrimonio nazionale potenzialmente tassabile ma dalla capacità concreta dello stato di tassare redditi e patrimonio in misura tale da rimborsare i suoi creditori. E dipende anche dalla dinamica delle spese delle amministrazioni pubbliche; e infine dalla dinamica dei tassi di interesse rispetto alla dinamica del saldo primario di bilancio pubblico. Per esempio, è possibile che l’Argentina abbia un patrimonio nazionale che la mette teoricamente in grado di soddisfare il suo debito pubblico, ma l’evasione fiscale è tale, rispetto alla crescita del debito in dollari, che poi nei fatti lo stato non è solvente. Lo stato è allora costretto a fare deficit non per ripagare il debito ma per pagare solo gli interessi sul debito. In questo caso prima o poi si verificherà il “Minsky moment”, ovvero il momento di crisi nel quale lo stato è incapace di fare fronte ai debiti con conseguente svalutazione dell’intero patrimonio nazionale.

  4. Sono dell’idea che un indicatore che metta al denominatore il patrimonio netto sia molto più utile nel fornire indicazioni e parametri per valutare lo stato di salute di una nazione. Il vero plus sarebbe poi quello di coniugare gli indicatori del reparto pubblico con quelli rappresentativi del comparto privato, perché è qui che l’analisi potrebbe far emergere elementi alla cui stregua il nostro Paese non è poi messo tanto male.

  5. Da semplice studente di economia,
    mi pare sensato rapportare il debito e il patrimonio netto

    Ma provo a fare un esperimento mentale.

    Supponiamo che le prossime aste di titoli di stato e quelle successive e quelle ancora etc, vadano deserte.
    Lo stato si vedrebbe non avrebbe più moneta per finanziare il deficit, i pagamenti immediati, gli interessi e i titoli in scadenza
    Normalmente una persona o chiede un debito o inizia a liquidare il proprio patrimonio o scappa.
    Il primo caso è già stato preso in considerazione come ipotesi.
    Il terzo caso è una provocazione.
    Il secondo caso è possibile: lo stato per far fronte dovrebbe vendere il proprio patrimonio.
    Supponiamo che inizi a vendere il patrimonio oggi, ossia saltiamo la parte legislativa e riduciamo a zero i tempi.
    Se inizia a vendere oggi propone sul mercato pezzi del patrimonio per recuperare moneta: mercato generale e creditori.
    A questo punto il patrimonio messo in vendita vale quanto quello valutato? Forse no, il compratore ne approfitterebbe, come è successo in Grecia.
    Uscendo dall’esperimento mentale, pongo una domanda:
    valore del patrimonio nazionale è valore teorico o effettivamente di mercato?

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